在AI短剧赛道跑出月流水近1亿美元的同时，昆仑万维却交出了一份单季亏损10.85亿元的三季报。这家曾以游戏起家的互联网公司，在“All in AI”进入第三年后，呈现出明显的“割裂”：营收高速增长，利润却持续承压。

2026年第三季度，昆仑万维实现营收35.78亿元，同比增长72.71%。从增速看，公司在A股游戏及互联网传媒板块中表现突出。但利润端并不好看。第三季度单季归母净利润亏损10.85亿元；前三季度归母净利润仅260.94万元，虽同比实现扭亏，但主要依赖非经常性损益。扣除非经常性损益后，昆仑万维前三季度亏损15.46亿元，较去年同期亏损6.74亿元明显扩大。这意味着，公司主营业务尚未真正走出亏损区间。

游戏退到幕后，AI短剧站到台前

昆仑万维成立于2008年，早期以网页游戏和海外游戏发行起家，2015年登陆深交所。过去多年，公司业务横跨游戏、社交、浏览器、投资和元宇宙。自2022年确立“All in AGI与AIGC”战略后，重心明显转向人工智能和内容平台。

这种转向已经反映在收入结构上。根据昆仑万维2026年半年报口径，上半年游戏收入约0.80亿元，占总营收1.49%；以Opera为主的广告业务收入20.33亿元，占37.94%；AI短剧业务收入15.35亿元，占28.63%；Opera搜索业务收入8.30亿元，占15.49%；海外社交业务StarMaker等收入4.94亿元，占9.22%；AI软件业务收入2.20亿元，占4.11%。

也就是说，曾经定义昆仑万维的“游戏公司”身份，已经被浏览器流量、AI短剧和社交娱乐取代。游戏业务并没有完全消失，但已从主营支柱退为边缘板块。

在具体游戏项目上，公司目前更强调AI原生游戏，而不是传统手游或端游。据机构调研信息，昆仑万维自研AI游戏《猫森小镇》已完成多轮内测，仍在打磨玩家成长和留存体系，尚未进入规模化推广；同时推出AI游戏平台GameWave，定位为AI UGC游戏和互动内容的生产、消费平台。这类项目目前更多承担技术和场景验证角色，尚未成为财报中的收入主力。

流水很漂亮，利润却被买量吃掉

三季报里最亮眼的数字，是AI短剧。昆仑万维采用付费平台DramaWave和免费平台FreeReels的双产品模式开拓海外市场。公司披露，2026年前三季度，其AI短剧平台月活规模位居海外短剧市场第一；9月单月流水接近1亿美元，较6月的约6500万美元增长超过50%。

流水增长确实带动了收入。前三季度，包含AI短剧在内的天工AI业务收入43.21亿元，同比增长168.29%，占总营收约48.3%。第三季度公司毛利率升至74.41%，说明AI内容在生产端具备较高毛利空间。

但问题出在获客端。三季报显示，公司前三季度销售费用58.18亿元，同比增长101.27%；研发费用11.47亿元，同比下降5.30%；财务费用1.00亿元，同比增长122.22%。销售费用已经是研发费用的5倍以上。公司在财报中解释，销售费用大增主要来自市场推广费用和渠道手续费增加。

拆解第三季度，矛盾更加直观：当季营业收入35.78亿元，销售费用约24.78亿元，销售费用占营收约69.26%；同期毛利约26.62亿元，销售费用几乎吃掉了全部毛利的九成以上。这意味着，AI短剧即便拥有较高毛利率，只要用户主要靠广告投放获得，新增收入就会大量回流给流量平台和渠道。

这也是海外短剧行业普遍的商业模式难题：先买量拉新，再用订阅、解锁和广告回收成本。规模越大，前期垫付的推广费越高。昆仑万维的合同负债同比增长110.76%，应付市场推广费同比增长110.81%，正说明业务在快速扩张，但现金和利润压力同步放大。

需要注意的是，“9月流水近1亿美元”是平台交易口径，并不等同于公司确认收入。公司并未披露该流水对应的净收入、投放成本和利润贡献，因此不能简单把流水理解为进账。

账面扭亏靠一次性收益，真正考验在明年

昆仑万维前三季度归母净利润为正，并不是主营业务已经赚钱。

三季报显示，公司前三季度非经常性损益合计15.49亿元，其中非流动性资产处置损益14.78亿元，主要与子公司吸收外部融资、股权被动稀释出表有关。这部分收益属于一次性账面收益，不代表AI短剧、Opera或AI软件业务已经产生足够经营利润。

剔除这些因素后，公司前三季度扣非净利润亏损15.46亿元，上年同期亏损6.74亿元，扣非净利润同比下降129.52%；第三季度单季扣非亏损10.88亿元。经营活动现金流净额前三季度仍为-2.01亿元，虽较上年同期-7.34亿元有所收窄，但尚未实现持续造血。

更值得关注的是投入结构的变化。过去外界谈“All in AI”，往往想到模型、算力和研发；但昆仑万维前三季度研发费用反而下降5.30%，销售费用却翻倍。这说明公司当前阶段的AI战略，重点不在继续堆研发，而在抢海外短剧用户、买流量、建渠道。它不是一家传统意义上的技术投入型AI公司，更像一家高速扩张的全球内容买量平台。

对游戏行业而言，昆仑万维的案例提供了一个清晰样本：AI确实能降低部分内容生产成本，也能打开海外短剧的新市场，但内容行业的胜负手并未改变——谁能以更低获客成本留住用户，谁才能真正把流水变成利润。

昆仑万维已经证明AI短剧能把收入做起来，也证明了这条路很烧钱。接下来，市场要看的不是9月流水还能不能继续冲高，而是明年销售费用率能否下降、复购和自然流量能否上升、AI游戏《猫森小镇》和GameWave能否从内测走向规模化。否则，营收越增长，亏损也可能越刺眼。

■新快报记者 陈学东